洋河股份（002304）:高端化短期受阻，進(jìn)入渠道產(chǎn)品調(diào)整期

公司2012Q4業(yè)績(jī)明顯低于預(yù)期，源于四季度高端增速斷崖式下降:

公司公告，全年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，但四季度收入32.8億，增8％；凈利13.6億，增23％，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期，經(jīng)濟(jì)放緩和三公消費(fèi)政策使得公司高端化戰(zhàn)略短期受阻明顯，2012年預(yù)計(jì)天夢(mèng)收入占比50％，利潤(rùn)占比63％:

1、公司在12月份之前的四季度增速已經(jīng)受行業(yè)景氣影響，增速明顯放緩，特別是省內(nèi)由于渠道進(jìn)一步扁平空間減小，增速明顯下降。

2、隨著茅臺(tái)五糧液（000858）的價(jià)格下跌，特別是同品類五糧液價(jià)格下跌至700-800元團(tuán)購(gòu)價(jià)格，明顯抑制了夢(mèng)之藍(lán)的部分團(tuán)購(gòu)資源。

3、短期的政府三公消費(fèi)政策抑制夢(mèng)之藍(lán)、天之藍(lán)在內(nèi)的整個(gè)高端酒需求，洋河的團(tuán)購(gòu)渠道成員需要做部分調(diào)整。

洋河未來(lái)3-6個(gè)月高端夢(mèng)之藍(lán)和部分區(qū)域天之藍(lán)壓力猶存:

1、隨著茅臺(tái)五糧液價(jià)格見(jiàn)底，洋河夢(mèng)之藍(lán)、蘇酒的原有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)戰(zhàn)略繼續(xù)受阻，我們預(yù)測(cè)夢(mèng)之藍(lán)在2012年4200噸的基礎(chǔ)上進(jìn)一步增長(zhǎng)的難度加大，五糧液、國(guó)窖等經(jīng)銷商進(jìn)一步轉(zhuǎn)型商務(wù)市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)明顯加??；

2、洋河原有的增長(zhǎng)機(jī)制中約有50％左右的營(yíng)收貢獻(xiàn)來(lái)自提價(jià)和噸酒價(jià)格提升，預(yù)計(jì)未來(lái)3-6個(gè)月這一增長(zhǎng)動(dòng)力明顯減弱；

3、洋河的團(tuán)購(gòu)商中較大比例依賴政府資源的經(jīng)銷商將面臨業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期，在行業(yè)景氣沒(méi)有明顯回暖季，將出現(xiàn)停滯增長(zhǎng)局面。

長(zhǎng)期來(lái)看，公司的品牌、渠道模式和團(tuán)隊(duì)組織依然具備核心競(jìng)爭(zhēng)力:依然看好洋河的渠道管理和模式競(jìng)爭(zhēng)力，其短期大眾價(jià)位產(chǎn)品的補(bǔ)足也將長(zhǎng)期推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)適應(yīng)商務(wù)和大眾市場(chǎng)需求。

對(duì)盈利預(yù)測(cè)、投資評(píng)級(jí)和估值的修正:

下調(diào)2013年凈利潤(rùn)增速至19％，首次下調(diào)投資評(píng)級(jí)至“增持”。

參照行業(yè)PE和PEG，給予2013年14XPE，目標(biāo)價(jià)95.9元。

風(fēng)險(xiǎn)提示:

茅臺(tái)價(jià)格進(jìn)一步下降對(duì)夢(mèng)之藍(lán)市場(chǎng)增長(zhǎng)的進(jìn)一步阻礙。(光大證券（601788） 分析師： 李婕 )